2. 小鹏3季度财报：毛利率最亮眼，但亏损环比扩大，市场担心交付问题
1. M03拉低均价，但并未拉低汽车毛利率 2. 大众收入继续确认入账，拉高整体毛利率重要因素 |
（1） 汽车业务毛利率超预期，最亮眼指标
a. 三季度汽车业务毛利率8.6%，继续环比修复，市场原本以为便宜新车M03上市后，很难对汽车业务有多大的毛利率提振，还是超了预期。
b. 三季度虽然销量在M03爆销带动下环比回升54%，但由于M03低价低毛利，所以市场普遍预期卖车业务毛利率仅环比最多回升至6.9%，而实际卖车业务毛利率达到8.6%，超市场预期。
c. 汽车毛利率提升预计由于本季度高利润的出海车型占比提高有所对冲。
（2） 汽车单价环比下行，使收入端低于预期
a. 3季度单车收入下滑到仅剩19万，低于市场预期19.7万，主要是由于低价的Mona M03爆销后拉低平均售价，还好毛利率表现不错，没有给财报形成拖累。
b. Mona M03的爆销，在车型结构中的占比环比提升23%，M03由于定价低（仅11.98万-15.58万元），且15.58万元的智驾版本车型尚未交付，拖累了单车价格。
c. 而且小鹏又再次降价：相比二季度来看，G9全系降价1万元，老款P7i降价1.5-2.6万元，以及G6高配版降价1.5万元, 也一定程度上拖累了单价。
(3） 与大众合作收入继续确认，且提升，已成为经常性收入
a. 这个季度服务其他业务收入13.1亿，其他业务毛利率达到了60.1%，超市场预期56%，主要由于高毛利的与大众合作的技术研发服务费（90%以上毛利率）所拉动。
b. 小鹏与大众的合作从2023年7月开始，先基于G9平台和小鹏智驾能力在2026年联合开发两款B级电动车，但在2024年4月扩展到基于小鹏最新一代EEA 3.5电子电器架构展开合作，联合开发并集成到大众在中国的CMP和MEB平台。
（4） 研发费用控制合理，经营利润端亏损低于预期
a. 研发费用端，由于公司之前已充分沟通过2024年还会提高研发费用，但本季度来看研发费用提升不多，还低于市场预期18亿。
b. 而毛利率端超市场预期1.5亿，研发费用端低于市场预期2亿，带动经营利润端亏损好于市场预期4.7亿。
（5） 销售和行政费用环比扩大符合预期：直营变经销商，及MONA推广费上升
a. 销售和行政费用这个季度达到16.3亿，环比上行0.6亿，，而上升的原因主要由于销量增加，向特许经营店（经销商）支付的佣金增加，以及三季度Mona上市的营销，推广及广告开支增加。
b. 小鹏从去年三季度开始启动了“木星计划“的渠道变革方案，开始增加授权店比例，尤其是将重点聚焦在低线城市，主要通过扩展经销模式快速扩张下沉市场，扩大低线城市门店覆盖范围，为“Mona”低价车型的推出做准备。
（6） 亏损同比持续收窄，但环比有扩大
a. 而本季度Non-GAAP下经营亏损仅-16亿，大幅低于市场预期的接近20亿的亏损，一方面由于整体毛利率端超预期，另一方面主要由于研发费用控制合理。
（7） 未来指引：明年将出增程车，25年底或实现扭亏为盈
a. 销量方面，目前M03和P7+都已经开启了双班生产。管理层相信随着产能爬坡，Q4交付量会再创新高，努力在11月销售超过3万台月销。P7+的交付量预计在今年12月可以达到1万以上。2025年非常有信心明年能够延续今年下半年的势头，但预计明年的增长将比今年放缓。
b. 财务方面，公司预计随着新车发布，毛利率未来可以稳定在2位数，很大概率将在明年某个时间点实现盈亏平衡，预计2025年年底前。
c. 新车方面，2025年小鹏计划推出4款新车，其中一款将是增程车型。2025年将推出多个车型的改款。新车+改款将在未来四个季度陆续推出，预计每个季度都有可能看到新车型和更新。
d. 智驾方面：小鹏计划年底的天玑5.5版本上，计划用一套端到端的NGP打通从车位到车位的全场景，会让智驾的整体体验开始迈入全新的台阶。在2025年4季度实现，在当前硬件下做到类似L3的智驾体验，也就是期望能够做到百公里效率接管在一次左右。
e. 出海方面：2024Q3小鹏的海外销售网络已经拓展到30个国家和超过110家的门店，占到公司销量的15%。2025年小鹏的销售网络会进一步扩展到北美以外，超过90%的新能源市场，并且超过300家门店。预计明年海外市场的贡献比例将与今年大致相当。海外城市类的自动辅助驾驶在海外市场的投放可能会比中国大概还要再晚12个月甚至多
短评：
财报公布后小鹏股价不升反跌，我们认为，一方面是前期股价升幅已经很大，仅9月已经涨超50%，11月一度涨超30%，前面预期打的很满，另一方面市场担忧：（1）交付能否跟上（2）亏损相比上一季度环比扩大，持续大量研发投入和营销费扩张的有效性。
我们在3季度已经看到小鹏亏损大幅收窄的局面，P7+是相比MONA利润率更高的产品，随着P7+的上量和包括MONA在内整体销量提升带来的规模效应，整车毛利率相信会持续改善。公司只要保证研发费用投入的有效性，叠加明年的增程车型、海外市场的持续扩张，我们对明年公司扭亏抱有较大信心。
今年剩下的2个月，小鹏11月的销量要保持在3-3.5万辆，12月甚至要达到3.5-4万辆，让我们拭目以待，小鹏能否做到。
